Criação de Valor e Preservação de Capital em Empresas do Índice Bovespa e do Índice EVA® (Economic Value Added)
7/31/2020
Felipe Arantes
Este artigo tem por objetivo comparar o desempenho absoluto e ajustado pelo risco de empresas que adotaram o Sistema VBM™ de Gestão com Base em Valor centrado no EVA® (Índice EVA®) com empresas que compõem o Índice Bovespa (Ibovespa) nos últimos 20 anos.
Introdução
A amostra do Índice EVA® é composta por mais de 20 empresas de capital aberto para quem a Stern Value Management (SVM) implementou o Sistema VBM™ de Gestão com Base em Valor centrado no EVA® ao longo de vinte e cinco anos de atuação no Brasil e inclui empresas tais como Petrobras, Localiza, Lojas Americanas entre outras. Esse sistema tem como objetivo engajar os executivos e colaboradores no processo de criação sustentável de valor por meio de quatro pilares: uma medida de desempenho econômico, processos de alocação de capital, sistemas de incentivos plurianuais focados no atingimento das expectativas dos acionistas, além de comunicação e treinamento.
Em tempos de otimismo, as empresas tendem a focar em criação de valor. Já em tempos mais turbulentos, a palavra de ordem passa a ser preservação de capital. Por esta razão a presente análise engloba estas duas perspectivas e mostra que o Índice EVA® se provou mais robusto (20% vs 10% Ibovespa de retorno anual), resiliente (Índice EVA® superou o Ibovespa em todo o período) e significativo (ratios de risco-retorno positivos versus negativos para o Ibovespa) no período analisado, reforçando o que o Sistema VBM™ de Gestão com Base em Valor centrado no EVA® faz de melhor: criar e preservar valor para os acionistas.
Metodologia
O período analisado foi de 31 de dezembro de 1999 a 31 de dezembro de 2019 e a janela de referência de cada empresa, ou período de impacto da implantação do Sistema VBM™ de Gestão com Base em Valor centrado no EVA®, foi de dez anos a contar da data de início da implantação. O Índice EVA® levou em consideração a variação do preço das ações das 23 empresas (incluindo dividendos) e ponderou as empresas com pesos iguais quando estas perfizeram o índice (janela de referência).
Análise dos Resultados
O Retorno Anualizado (CAGR) dos índices EVA® e Bovespa foram respectivamente 20% e 10%. Isso nos dá uma dimensão da criação de valor anual absoluta ao longo de 20 anos (ilustradas no gráfico 1). Entretanto, existem riscos associados a estes retornos que devem ser mensurados para que tenhamos medidas de risco-retorno. As medidas de risco-retorno empregadas neste estudo foram: o Sharpe Ratio, o Pain Ratio e Sortino Ratio, descritos abaixo:
- O Sharpe Ratio mede o retorno excedente em relação a taxa livre de risco (CAGR – CDI) por unidade de risco (volatilidade ou desvio padrão do retorno da amostra). Este indicador é o mais amplamente empregado no mercado financeiro.
Sharpe Ratio = (Retorno da Carteira-Taxa Livre de Risco) / Desvio Padrão dos Retornos
- O Pain Ratio mede o retorno excedente em relação a taxa livre de risco (CAGR – CDI) por unidade de perda do investimento (Índice Pain). Este indicador define risco em termos de preservação de capital ao incorporar no cálculo a intensidade, frequência e duração dos períodos de perdas chamados drawdowns (gráfico 2).
Pain Ratio = (Retorno da Carteira - Taxa Livre de Risco) / Índice Pain
- O Sortino Ratio mede o retorno excedente à taxa livre de risco (CAGR – CDI) por unidade de risco de perda (volatilidade ou desvio-padrão dos retornos negativos). Este indicador assume que os retornos negativos geram perdas no portfólio enquanto os retornos positivos são desejáveis.
Do lado do retorno, o CDI anualizado para o período de 20 anos foi de 13%. Sendo assim, o Índice EVA® apresentou retorno positivo em excesso (+7%) enquanto o Ibovespa não superou a taxa livre de risco e apresentou retorno excedente negativo (-3%). Consequentemente, os índices Sharpe, Pain e Sortino para o Índice EVA® foram positivos, enquanto para o Ibovespa foram negativos.
Do lado do risco, o Índice EVA® registrou valores de 6,8%, 9,7% e 12,6% (para o desvio padrão da Sharpe, Índice de Pain e desvio padrão dos retornos negativos de Sortino, respectivamente) que são menores em comparação aos 6,9%, 15,7% e 14,7% do Ibovespa.
Na análise destes ratios consideramos tanto o sinal quanto a magnitude dos números obtidos. Um ratio positivo indica um retorno positivo do Índice dado que o denominador (risco) da razão é intrinsecamente positivo. Se o ratio estiver em território positivo, quanto maior o número melhor (maior o retorno por unidade de risco) e se o ratio estiver em território negativo, quanto menor ele for mais capital está sendo preservado. Um resumo comparativo (Índice EVA® vs. Ibovespa) dos índices Sharpe, Pain e Sortino é apresentado na Tabela 1.
Sortino Ratio = (Retorno da Carteira - Taxa Livre de Risco) / Desvio Padrão dos Retornos Negativos
Gráfico 1: Evolução do Índice EVA® e Ibovespa (Base 100)
Gráfico 2: Períodos de Perdas (Drawdowns) do Índice EVA® e Ibovespa
Tabela 1: Comparativo de Risco-retorno entre o Índice EVA e o Ibovespa
|
Índice |
Retorno |
Risco-retorno |
||
|
De |
Anual |
Sharpe |
Pain |
Sortino |
|
Referência |
(CAGR) |
Ratio |
Ratio(*) |
Ratio |
|
Índice EVA® |
20,0% |
1,04 |
72,8% |
56,1% |
|
Ibovespa |
10,0% |
-0,41 |
-18,3% |
-19,5% |
|
* Nota técnica: O Índice Pain (utilizado no cálculo do Pain Ratio) calculado foi de 9,7% e 15,7% para o Índice EVA® e Ibovespa respectivamente. |
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Conclusão
A partir dos números apresentados na tabela 1 podemos concluir que o Índice EVA® foi mais robusto que o Ibovespa, apresentando maior criação anual de valor absoluta (20% versus 10% respectivamente) nos últimos 20 anos. A diferença entre os índices foi estatisticamente significante e também resiliente, dado que o índice EVA esteve consistentemente acima do Ibovespa no período.
No âmbito dos retornos ajustados pelo risco, o Índice EVA® ofereceu melhor risco-retorno que o Ibovespa, conforme indicado pelos ratios Sharpe, Pain e Sortino. Os ratios do Índice EVA® foram superiores ao do Ibovespa, que foram negativos no período. Para as medidas de risco-retorno que se concentram na preservação do capital (Pain ratio e Sortino ratio), o Índice EVA® também superou o Ibovespa, que também apresentou valores negativos.
Sendo assim, a observação empírica do desempenho das empresas que adotaram o EVA® ao longo dos últimos 20 anos apontam para uma maior criação de valor e preservação de capital em relação ao mercado (empresas do Ibovespa) de forma robusta, resiliente e significativa.